《投资者网》张静懿
2026年2月10日，乐欣户外国际有限公司（02720.HK）正式登陆港交所主板。这家头顶“全球钓鱼装备市场份额23.1%”光环的企业，在经历2024年11月、2025年6月两次上市申请失效后，终于叩开资本市场大门。
但光鲜的市占率背后是脆弱的财务基本面。公司2023年营收同比大幅下滑43.4%；其90%以上的收入依赖为国际品牌代工；超七成的收入集中于欧洲市场；上市前突击分红6500万元——这些数字勾勒出一个行业龙头在增长瓶颈期的焦虑。当全球钓鱼热潮退去，这家由杨宝庆家族持股94.77%的制造企业，正试图用IPO募资撬动一场从“幕后代工”到“台前品牌”的艰难转身。
从2万元缝纫机到全球第一：家族企业的制造基因与控制隐忧
1993年，杨宝庆筹集2万元，购置20台缝纫机，创办了杭州康达皮塑制品厂，承接餐包代工订单。此后，他于1995年12月成立杭州恒丰皮革制品有限公司，并于2002年7月创立浙江泰普森休闲用品有限公司，业务逐步拓展至户外折叠桌椅、钓鱼装备等领域。2022年6月，乐欣户外的经营主体——浙江乐欣户外用品有限公司正式成立，将泰普森集团旗下的钓鱼装备业务独立运营，为港股上市铺路。
招股书显示，上市前，杨宝庆通过其全资子公司GreatCast间接持股88.06%，加之其控制的Outrider Partnership所持的6.71%股权，其本人合计控制94.77%的表决权。为筹备上市，公司进行了人事调整：杨宝庆的女儿LEI YANG出任执行董事兼总经理，家族治理色彩依然浓厚。
这种高度集中的股权结构，与频繁的关联交易交织。泰普森集团既是乐欣户外报告期内的前五大供应商（2022年-2025年前8个月的采购占比最高达14.2%），又是其重要客户（同期销售占比最高为13.4%）。更值得关注的是定价差异：在2022年-2025年前8个月，乐欣户外整体毛利率分别为23.2%、26.6%、26.6%和27.0%，但其销售给泰普森集团产品的毛利率始终较低，分别为12.5%、18.2%、20.7%和23.8%，长期低于整体水平4-10个百分点。账期安排亦显特殊：对泰普森的销售账期仅30天（为其前五大客户中最短），而采购账期却长达90天（为其前五大供应商中最长）。这种“短收长付”的模式，引发了市场对其交易公允性与业务独立性的质疑。
业绩过山车与代工天花板：财务数据折射的结构性困境
乐欣户外的财务轨迹清晰映射全球户外消费的周期波动。2022年营收达8.18亿元高点，受益于疫情期间钓鱼活动“低社交”属性走红；2023年骤降至4.63亿元，同比下滑43.4%；2024年小幅回升至5.73亿元，但仍较2022年低30%。净利润同步波动：2022年1.14亿元，2023年0.49亿元，2024年0.59亿元。
值得注意的是，在营收与净利润双降的2023年，公司毛利率却逆势从23.2%升至26.6%，2024年维持26.6%，2025年前4月进一步升至27%。这一“毛利率悖论”背后，或是产品结构优化与成本管控能力的体现，但难以掩盖商业模式的脆弱性。
招股书披露，2022年-2025年前8月，OEM/ODM代工收入占比始终超90%，客户集中度居高不下：前五大客户贡献约55%收入，2025年前8月最大单一客户占比17.7%。这种与迪卡侬、Rapala VMC等国际品牌的深度绑定，虽使乐欣户外坐拥全球钓鱼装备制造商市场份额第一的地位，却使其缺乏面向终端消费者的品牌话语权和定价权。
市场区域分布进一步加剧了其风险。公司的收入严重依赖欧洲市场，而该市场增长已显疲态。根据行业报告，欧洲钓鱼用具市场在2019年至2024年间的复合年增长率仅为2.8%，增速显著低于东亚、东南亚等地区。与此同时，北美市场收入从2022年的1.54亿元大幅萎缩至2024年的约0.5亿元，降幅超过67%，显示出该市场需求的剧烈波动。
反观全球最具潜力的中国市场，虽拥有约1.4亿活跃钓鱼爱好者（中国钓鱼协会2024年6月数据），市场前景广阔，但乐欣户外在此的拓展却显乏力。报告期内，公司在中国内地拓展新客户的速度缓慢，2025年前八个月仅新增1名客户。这凸显了公司虽为“中国制造”的代表，但其业务重心与国内庞大的消费市场尚未形成有效对接，从“全球工厂”到赢得本土消费者的品牌认同之间，仍有漫长的道路要走。
45% 募资押注品牌转型：IPO能否破解增长天花板？
面对代工模式的天花板，乐欣户外早在2017年便收购英国品牌Solar，启动OBM（自有品牌）战略。但八年过去，OBM收入占比始终徘徊在4%-8%区间：2022年4.1%、2023年8.5%、2024年7.2%，2025年前8月更回落至6.6%。尽管Solar品牌2024年销售额较2018年增长三倍，但绝对规模仍小，难以支撑业绩多元化。
本次IPO是乐欣户外转型的关键一步。根据招股书，公司全球发售2820.5万股，发行价12.25港元/股，募集资金总额约为3.46亿港元。资金用途清晰指向从制造向品牌的转型：约45%用于品牌开发与推广，25%投入产品设计与研发并筹建全球创新中心，20%升级生产设施，10%补充营运资金。将近半数募资额押注于品牌建设，凸显了公司突破代工依赖的决心。
然而转型挑战重重。其一，产品结构存在天然局限。乐欣户外主营钓鱼椅、帐篷等“钓鱼装备”，而据行业研究，2023年全球钓鱼用具行业（包含钓具和钓鱼装备）的市场规模约为1378亿元，其中钓鱼装备细分市场的规模仅为68亿元，两者市场空间差异显著。其二，研发投入与创新产出不匹配。公司拥有超过9000个SKU的产品线，但截至最后实际可行日期，仅在中国持有86项专利（包括63项实用新型、6项发明及17项外观设计），在中国以外的国家或地区持有41项专利，与庞大的产品数量对比悬殊。其三，上市前分红引发质疑：2024年7月，乐欣户外向母公司分派6500万元现金股息，相当于“透支”当期盈利及往期留存收益，被市场解读为控股股东在上市前的变现行为。
更深层的矛盾在于，乐欣户外试图用资本市场的钱解决制造业的长期命题——品牌建设需数年沉淀，而资本市场要求短期业绩兑现。当欧洲市场增长见顶、北美持续萎缩、国内市场拓展缓慢，仅靠45%的募资投入能否孵化出具有全球影响力的自主品牌，仍是未知数。
IPO不是终点，而是新考验的起点：当资本市场的聚光灯打在这位“钓鱼装备之王”身上，市场将不再只看公司为迪卡侬生产了多少把钓鱼椅，更要看公司能否让Solar这样的自有品牌，真正走进全球钓鱼爱好者的装备清单。这或许才是乐欣户外需要回答的终极命题。（思维财经出品）■
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