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3月7日，国内锂电池隔膜龙头企业恩捷股份 披露了其对外收购的最新进展。
此次交易，恩捷股份计划并购上游锂离子电池隔膜设备生产商中科华联，若完成并购公司将进一步降低设备采购与产线建设成本。截至公告发布日，交易涉及的审计、评估等相关工作尚未完成，目前该笔交易仍在正常推进。
过去几年，由于隔膜产能过剩，隔膜价格一跌再跌，恩捷股份长时间处在亏损当中。2025年下半年，得益于储能电池出货量大幅上升，隔膜价格有所复苏。凭此，恩捷股份才艰难扭亏为盈。
虽然成功扭亏为盈，但公司盈利水平较巅峰时有明显差距。此外，由于下游客户过于强势，公司超75亿元资金被客户占用，为了继续扩大产能维持经营，恩捷股份不得不加大对外借款力度，导致公司有息负债规模过于庞大。
凭借对上游设备商的并购，恩捷股份能否让公司业绩重回巅峰？
1
成功扭亏为盈，但利润较巅峰时差距明显
2025年上半年，储能电池需求还是不温不火，就在大家以为储能电池将继续低迷时，2025年下半年储能电池出货量开始爆发。
此前，国家取消了新能源强制配储，加之自2025年以来光伏新能源发电量大幅增加，电网消纳能力有限，导致各大新能源发电企业弃风弃光率快速上升。为了解决弃风弃光难题，各大发电企业都在自建储能项目。
在此背景下，2025年下半年，尤其是第四季度储能电池出货量快速上升。据各大机构测算，2025年第四季度全球储能电池出货量超195GWh，同比增长超100%。
作为储能电池重要原材料，在下游需求极为旺盛的背景下，电池隔膜也量价齐升。据高工产业研究院（GGII）数据，2025年国内隔膜总出货量达323亿平方米，同比增长45.4%。
价格方面，2025年12月湿法隔膜7μm价格较年内低点上涨14.7%，7μm+2μm+1μm规格上涨12%。
作为全球隔膜行业龙头，据鑫椤锂电、EVTank等机构数据，2025年恩捷股份全球湿法隔膜市占率超过30%。
在量价齐升的情形下，2025年恩捷股份成功扭亏为盈。1月30日，恩捷股份发布公告，2025年公司预计实现归母净利润1.09亿元-1.64亿元，去年同期亏损5.56亿元。
虽然成功扭亏为盈，但盈利水平较巅峰时仍有明显差距，2022年公司归母净利润一度高达40亿元。
目前，虽然下游需求有所好转，但产能过剩趋势仍未改变。高工产研（GGII）数据显示，2025年中国锂电池隔膜行业总产能约530亿平方米，较2024年增长80亿平方米，而2025年出货量为323亿平方米，全年实际产能利用率并不高。
隔膜价格也保持低位。高工产研（GGII）数据显示，2021年7μm湿法基膜价格约1.8-2.2元/平方米，目前即便有所复苏7μm湿法基膜价格为0.74-0.85元/平方米，与巅峰时相差甚远。
目前来看，由于隔膜产能供应相对宽松，且行业内扩产仍在持续，隔膜价格想要重回2021年巅峰并不容易，如何降低成本提升产品毛利率或将是恩捷股份未来的重点工作之一。
因此，近期恩捷股份计划并购锂离子电池隔膜设备生产商中科华联，希望能以此来降低生产成本。
图 / 中科华联官网但能否顺利完成并购，还需要看具体交易对价以及监管层能否批准。
2
超70亿元账款难回收，为扩张有息负债达156亿元
由于下游客户极为强势，恩捷股份账款回收并不理想，其为了持续扩大产能和维持经营，不得不加大对外借款力度。
锂电池隔膜主要位于电池正极和负极之间，通过物理屏障作用防止正负极直接接触，避免因电极接触导致的内部短路，这也是保障电池安全的基本前提，因此隔膜便成了锂电池生产的重要原材料。
因此宁德时代 、LG等重要锂电池生产商为了扩大生产，也在积极向恩捷股份采购电池隔膜。
得益于主要客户采购量的增加，恩捷股份隔膜出货量持续上升。财报数据显示，2021年，恩捷股份隔膜出货量30亿平方米，2024年公司隔膜出货量上升至88.25亿平方米。
图 / 摄图网，基于VRF协议在出货量大幅上升的背景下，即便产品售价有所下滑，公司营业收入也在保持增长。2021年，恩捷股份营业收入为79.82亿元，2024年上升至101.6亿元。
与上游材料厂商的混战不同，锂电池行业市场份额较为集中。宁德时代、比亚迪 、LG三家企业占据了60%以上的市场份额。
因此，恩捷股份的隔膜也主要是销售给宁德时代等头部电池企业。2024年，恩捷股份对前五大客户的销售金额合计为50.32亿元，占公司销售收入比例为49.51%。
由于下游客户较为强势，恩捷股份客户的账款并不好要。以宁德时代为例，截至2025年12月31日，宁德时代应付账款及应付票据余额多达2636亿元，创历史新高。
作为宁德时代的供应商，截至2025年9月30日恩捷股份应收账款及应收票据余额合计为75.64亿元，占公司流动资产比例约54%，应收账款周转天数更是高达183.6天。
由于账款回收速度较为缓慢，加上持续不断的对外扩产，恩捷股份不得不加大对外借款力度。
如2020年公司宣布在匈牙利德布勒森市投资建设湿法锂电池隔离膜生产线及配套工厂，一期项目总投资约1.83亿欧元，2021年8月再度追加1.57亿欧元。2024年8月，恩捷股份又计划投资约4.47亿欧元建设匈牙利二期项目。
为了筹措扩产资金，Wind数据显示，近十年恩捷股份累计募资超352.43亿元，其中通过资本市场股权融资达198.83亿元，向银行等金融机构借款153.59亿元。
在持续不断地对外借款下，恩捷股份有息负债也在快速扩大。截至2025年9月30日，恩捷股份短期借款、长期借款及一年到期非流动负债余额多达156亿元。
为此，恩捷股份也付出了较大代价，2025年前三季度，公司仅利息支出便多达2.43亿元。
图 / 摄图网，基于VRF协议截至2025年9月30日，恩捷股份在手货币资金仅为24.49亿元，还不足以偿还一年到期非流动负债25.6亿元。因此，加强回款、筹措资金偿还到期借款或将是恩捷股份未来重点工作之一。
3
市值累计蒸发超2000亿元，实控人高位减持近40亿元
由于业绩表现不佳，加之投资者偏好转变，恩捷股份股价一跌再跌，市值蒸发超2000亿元，在此过程中，实控人李晓明、李晓华等人损失惨重。
公开资料显示，恩捷股份成立于2006年，创始人是李晓明、李晓华两兄弟。
1996年，在马萨诸塞大学深耕高分子材料研究的李晓明与弟弟李晓华回国创业。彼时，其瞄准的方向是卷烟包装BOPP薄膜。
在云南这个产烟大省，做包装烟生意无疑是一本万利，凭此李晓明及李晓华带领的恩捷股份快速发展壮大。
2010年，意识到新能源发展带来的契机，李晓明带领恩捷股份开始切入隔膜领域。凭借不断的技术创新，恩捷股份逐渐在隔膜领域崭露头角。
在坚持不懈地投入下，2020年恩捷股份迎来发展契机。彼时在“双碳”政策刺激下锂电池出货量大增，握有庞大产能的恩捷股份隔膜也被下游客户疯狂抢购。
在此背景下，恩捷股份业绩连续爆发。2019年恩捷股份营收及归母净利润分别为31.6亿元、8.5亿元，2022年公司营收和归母净利润分别上升至125.9亿元、40亿元。
在利润持续增长及投资者对新能源的追逐下，恩捷股份股价持续暴涨。自2019年年初至2021年9月，公司股价累计涨超1000%，市值突破3000亿元。
图 / 摄图网，基于VRF协议凭借对恩捷股份的持股，2021年李晓明家族以725亿元身家排名国内第71位，其弟李晓华家族以540亿元身家排名第109位。
好景不长，随着全行业大幅扩产，隔膜价格一跌再跌，在此影响下恩捷股份迎来业绩及股价双杀。截至2026年3月20日，公司市值仅剩655亿元，市值较巅峰期蒸发超2000亿元，李晓明、李晓华持股市值分别蒸发数百亿元。
但在股价大涨期间，实控人也曾大规模减持公司股份。Wind数据显示，2020年8月，李晓明家族通过大宗交易和集中竞价交易共计减持恩捷股份1421万股，占公司总股本的1.77%，按当时股价计算该笔减值金额超9亿元。
2021年5月及2022年6月李晓明家族及其控股的合益投资又分别减持302.76万、1045.14万股，按减持股价计算两次减持合计套现超30亿元。此前，李晓明家族还因为巨额套现的问题一度冲上热搜。
因为违规减持，实控人还被处罚。作为公司实控人的一致行动人合益投资和合力投资在2019年12月24日至2020年2月14日期间通过集中竞价交易方式累计减持恩捷股份1238.1万股，未按规定履行报告、公告义务并停止买卖公司股票。
2024年7月，李晓明、李晓华家族及恩捷股份因为一致行动人违规减持还被证监会采取了行政监管措施。在监管发现后，实控人又购回了违规减持的股份。
图 / 摄图网，基于VRF协议资本市场设立的初衷是，为有资金需求的企业提供融资平台。但在投资者推动下，不少企业股价短期内会出现偏离基本面的涨幅，实控人及股东往往会在此时进行逢高减持。
但若是长期看好企业发展，像恩捷股份实控人这样动辄数十亿元的减持本不应该出现，更何况是违规减持。
对于恩捷股份而言，在储能电池出货量快速增长带动下，锂电池隔膜价格迎来了久违的复苏，但能否抓住这次产品上涨的契机，推动生产成本进一步降低，尽快提升盈利水平，是公司能否度过此次行业产能过剩危机的重要前提。此外，在销售产品时，公司应当加强客户账款回收，以保证自身有充足的资金偿还债务、维持日常经营所需资金。
*注： 文中题图及未署名图片来自 恩捷股份官方微信公众号。
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